近期我們調研安徽白酒渠道，結合之前思考，奉上深度思考報告，在徽酒中精選投資機會。我們認為，安徽白酒市場發展呈現新特點：“省內一超多強格局明朗化，消費升級迎來爆發時點，企業間的渠道競爭逐漸下降，開始轉向品牌投入”。在此背景下，品牌公司更加受益。推薦徽酒龍頭古井及口子窖，放在消費升級和外省擴張背景下，空間可看更大，迎駕貢估值合理空間有限，金種子仍需靜待拐點。本文還試圖站在企業角度，為徽酒發展提供建議。推薦投資者和業者閱讀。

摘要

徽酒概況：容量大，競爭強，檔次低。安徽白酒整體容量250億左右，空間足夠大檔次不高，100元以內仍然是最大體量的價格帶。價格帶密集交錯，形成省內激烈競爭的態勢。從競爭格局上，徽酒呈現分層競爭的特色，古井、口子窖牢牢把握第一梯度。

安徽白酒雖然競爭依然激烈，但也在醞釀巨變，且已到爆發拐點：

徽酒巨變1：高端增速超乎想象，消費升級爆發。2017年是白酒消費快速升級的啟動之年，安徽市場表現最為明顯，古井貢酒春節期間高端產品爆發增長，我們認為，消費升級拐點已經來臨，品牌力最強的龍頭公司最受益。

徽酒巨變2：一超多強確立，龍頭優勢爆發。徽酒一超多強格局已然確立，古井貢酒近年市占率不斷提升，保持省內王者地位。在白酒行業調整期主要競爭對手收入規模出現下降時仍保持增長態勢，占徽酒4家上市公司總收入比也不斷上升并拉開差距。

徽酒巨變3：渠道競爭下降，轉向品牌投入。近年來的回歸大眾、消費升級，導致消費者更加傾向于品牌企業，渠道費用的邊際投入效率顯著下降，品牌被提升到前所未有的高度，徽酒企業開始從渠道深度營銷，轉向品牌宣傳，古井自15年起贊助春晚，領先省內其他對手，布局品牌建設工作。

徽酒巨變4：八仙過海，古井口子各顯神通。古井口子風格迥異，但都取得傲人成功，其中古井強力直控渠道，弱化商家功能，收入快速增長，但凈利率偏低，口子窖另辟蹊徑，半裸價銷售，外包營銷功能，收入保持穩健，凈利率同行最高。從投資角度，古井更具擴張性，更易超預期，機構更青睞，口子更具穩健性，從分紅、股息率和ROE角度看，絕對收益機構可能更加青睞

重點公司跟蹤及推薦：古井、口子窖。古井貢酒：春節回款超預期，產品結構大幅提升，盡享消費升級，放在消費升級和省外擴張的格局下，可看更高更遠，目標價60元;口子窖：受益產品結構升級及省內集中度提升，17年收入料將加速，估值合理，建議買入;迎駕貢酒：部分受益升級，估值合理但進一步提升空間有限;金種子酒：渠道縮減，升級受損，期待改革，建議等待拐點。