公司 2020 年目標“穩中求進，好中求快”，產品上，將加快提檔升級、發力大單品，區域上，省內持續深耕，省外明年目標翻番。今年在南京基數加大及競品渠道調整的背景下，有投資者擔憂公司未來成長的持續性，我們認為，競品調整尚需時間，公司渠道相對優勢仍在，紅利有望持續釋放，且公司針對未來已提前做了準備，一是提前布局更高端的V系，二是重點布局省內空白市場，未來有望接力南京成為增長主力。 公司厚積薄發，當前渠道紅利釋放正當時，來年增長確定性仍高。維持19-20年EPS1.15元、1.40元，當前對應20年僅21X，安全邊際較高，給予20年28X，維持目標價40元，維持“強烈推薦-A”評級。

報告正文

經銷商大會核心要點反饋: 1)2020年目標“穩中求進，好中求快”，堅持以高 質量發展為主線; 2)產品上，將加快產品提檔升級、發力大單品，按照“強化布局新V系，做廣做強老K系，戰術補充新K系、雅系”的產品策略，清晰品牌品類層次，聚焦主流價位，精準切割細分市場，其中老K系要率先實現大單品化， 加快全區域全渠道深耕做強，持續提升占有率; 新V系則堅持“V9做形象、V3做銷量、V6做補充”的策略，以南京及蘇南等一線發達區域為推廣重心，加快戰 略性培育布局;新 K 系雅系，則注重高端喜慶消費群體的延伸開發。3)區域上，省內持續深耕升級，省外明年目標翻番。省內將進一步加大蘇南、蘇中縣區市場的培育布局，省外則遵循“全面規劃，重點突破，周邊輻射，梯次開發”策略， 明確重點區域規劃，國緣、今世緣雙品牌運作，目標明年在19年收入基礎上翻番。

近期渠道反饋:當前庫存水平較低，價盤穩定，渠道打款積極，Q1 業績確定性高。草根調研反饋，公司當前整體庫存水平較低，1個月左右，重點市場南京庫存更低，價格上，當前對開批價250-255，四開批價380-385，價盤穩中有升。 當前已步入春節備貨階段，渠道反饋經銷商打款積極，信心較足，春節打款1月10日左右結束，預計公司將順利完成春節回款任務，一季度業績確定性高。

從防守到進攻，渠道紅利持續釋放，來年增長確定性高。公司17年以來持續高增長，今年在南京市場基數加大渠道利潤略有下降、及競品進行渠道調整的背景 下，有投資者較為擔心公司未來增長的持續性，我們認為，展望來年，公司仍有 望保持較高增長:1)南京市場雖渠道利潤相較之前略有下降，但渠道利潤仍明顯 高于競品，且公司 19Q3 以來已采取相關措施，縮減隨量費用，主動控制增長。董事長憂患意識較強，要求質量大于速度，不會通過渠道壓貨來沖增長，而是在保證渠道利潤的情況下健康良性發展，嚴查竄貨亂價等行為。省內競品渠道調整 尚需時間，公司相對優勢仍在，當前南京國緣消費氛圍已形成，渠道處于正循環 狀態，紅利有望持續釋放; 2)展望未來，南京市場經過近幾年的高增長，基數加大背景下，未來增速放緩屬情理之中，公司已提前做好準備:一是產品上，提前 布局更高端的V系列，作為對國緣產品的補充; 二是區域上，重點布局省內其他空白市場，包括蘇南、蘇中、徐州等潛力市場，持續擴充經銷商數量，加大資源投入及渠道建設，19年增速提升明顯，未來有望接力南京成為增長主力。

投資建議: 高增有望延續，當前價值被低估，維持“強烈推薦-A”評級。我們認為，公司厚積薄發，產品保持高利潤率，持續堅持團購模式培育消費者效果顯現， 內部團隊及經銷商回報豐厚，渠道步入正循環。競品渠道調整尚需時間，公司相對優勢仍在，當前勢能紅利釋放正當時，來年高增有望延續。維持19-20年EPS1.15 元、1.40 元，當前對應20年僅21.2X，安全邊際較高，給予20年28X，維持目標價40元，維持“強烈推薦-A”評級。

風險提示: 需求回落、省內競品加大投入，省外拓展不及預期。