行業產量恢復正增長,主要企業銷量環比提速。啤酒行業經歷2014-2017年連續四年產量下滑后,2018H產量同比增長1.2%。2018H華潤啤酒銷量同比-1.5%,青島啤酒銷量同比+0.9%,重慶啤酒銷量同比+4.98%,燕京啤酒銷量同比-4.87%,珠江啤酒銷量同比+6.63%,百威英博中國市場銷量同比+2.4%。除華潤啤酒外,其他五家企業2018H銷量增長環比2017年銷量增長均有提速。受益多年產能優化,行業的量有望趨于平穩,龍頭企業銷量有望實現增長。

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利潤提升明顯,拐點持續驗證。2018H啤酒企業收入均實現正增長,其中華潤啤酒、重慶啤酒、珠江啤酒收入增速達到10%左右,青島啤酒(可比口徑)和百威英博中國市場收入增速在5%左右。而2017年時僅珠江啤酒收入增長超過5%,其他企業增長緩慢甚至出現下滑,2018H收入端增速環比2017年改善。利潤端表現更加亮眼,重慶啤酒、燕京啤酒、珠江啤酒、華潤啤酒的扣非后歸母凈利潤均實現25%以上大幅增長。受益于提價效果顯現,青島啤酒、重慶啤酒、珠江啤酒Q2利潤加速增長,且2018H2仍將受益提價紅利。

結構升級疊加提價,盈利能力漸好轉。隨產能優化,行業逐漸從價格戰轉向消費升級,頭部企業中高端產品增長更快。青島啤酒2018H銷量增長僅0.9%,但主品牌增長4.9%,高端產品更是增長6.8%。重慶啤酒2018H高檔產品收入增長13.43%,中檔收入增長8.97%,低檔收入僅增長3.52%。受益產品結構升級疊加提價,在瓦楞紙和玻璃等原材料價格處于高位的情況下,2018H部分啤酒企業毛利率反而上升。若后期原材料價格從高位跌落,利潤將加速增長。2018H啤酒企業銷售費用率保持穩定,部分企業小幅下降。綜合來看,上半年啤酒企業凈利率均有顯著提升。未來若格局進一步優化,龍頭轉向尋求利潤,費用率下降有望釋放更大的利潤彈性。

投資建議:啤酒行業人均銷量變化不大,而消費升級、噸價提升將是未來啤酒行業發展需求端的核心驅動力,格局優的標的有望持續受益。國內啤酒行業正在進入新階段,CR5有望逐步向CR4甚至是CR3變化。若五家變四家甚至變成三家,或者份額拉開,無論是國際經驗還是國內區域市場主導企業的盈利能力都證明了行業格局改善后競爭趨緩費用存在下降的可能,盈利能力存在較大的提升空間。按照現有的格局推演,我們認為行業受益的先后順序分別是華潤、青島啤酒、嘉士伯(重慶啤酒)等。

風險提示:因不可抗要素帶來銷量的下滑;市場競爭惡化帶來超預期促銷活動。