經歷了三年的大調整之后，白酒板塊終于出現了復蘇的跡象，進入12月之后，板塊指數持續走強，截止目前，累計漲幅達13.5%。12月23日午盤后，白酒板塊開始活躍，截至收盤白酒板塊以3.15%漲幅尾隨領漲的雞尾酒板塊(漲幅3.30%)之后，據同花順數據顯示，當日有17.31億資金流入該板塊。

在分析師看來，雖然目前行業基本面并沒有出現轉好的跡象，但隨著本輪估值修復行情的興起，白酒板塊也有所收益。此外，隨著國企改革的升溫，部分白酒上市企業也拉開了序幕。

另有分析師認為，目前白酒行業調整已經進入第二階段，2015年高端白酒的終端消費需求泡沫擠壓將接近尾聲，行業也將迎來絕佳的整合機會。

白酒行業調整進入第二階段

白酒行業自 2012 年底經歷了塑化劑事件、中央反腐等事件沖擊，進入調整期，但由于前期巨大的白酒行業固定投資額度，行業產量的增長延續了一段時間。但從 2013 年5 月，行業產量已經從高速通道進入個位數增長階段。

從統計局公布的數據可以看到，2014 年1-10 月我國白酒行業累計產量1003.89 萬千升，同比增長4.54%。白酒行業實現收入4033.87 億元，同比增長4.30%;實現利潤總額526.86 億元，同比下滑16.53%。雖然營收繼續增長，但利潤總額增速為負的狀況并無改觀。

另外，白酒行業主營成本為2789.09 億元，同比增長10.13%，毛利率為30.86%，環比上月下滑0.33個百分點，對比去年同期，下滑3.63 個百分點，行業毛利率延續拐點下行趨勢。

從價格上看，2014 年高端白酒價格仍處于下行通道，但較 13 年波動幅度有所減緩。2013 年是茅臺、五糧液、國窖1573 為首的高端酒價格快速下跌的一年，但主要表現在批零市場。這一年，高端酒市場迅速集中，寡頭壟斷格局形成，二三線品牌的高端產品基本被擠出市場，“茅五瀘”占據超過80%的份額，即便如此，高端酒終端價格普遍下滑 50%左右。

不過，齊魯證券認為白酒的調整周期需要經歷兩個階段：

第一階段：高端白酒量價齊跌。2012 年之前行業景氣持續上行，行業內企業大幅擴產，終端、渠道等社會庫存都達到歷史高位，由于行業產能供給遠過于需求增長，至 2012 年起行業進入下行周期，而三公消費限制的疊加加速了高端白酒的量價齊跌。經過 2013、2014 年行業需求下行以及渠道去庫存的階段，不同廠家的高端產品下滑已經趨緩。

而以中低端產品為主的中小企業同樣面臨著需求端增速下滑，在上一輪行業景氣上行過程中由于需求激增中小企業進行了大幅產能、市場的擴張，需求端的下滑使得供給過于需求，中小企業資金鏈緊張。

第二階段：在經過第一階段以后，政務商務消費量被擠壓完畢，留存下的民間中高端白酒消費量作為一個基本盤趨穩，因此可以看到中高端產品銷售下滑趨穩，而中低端產品作為民間消費基礎具有一定的穩定需求， 中低端產品的增長可以帶來總體收入的緩慢上行，但是對于產品線齊全的大型企業來說由于中低端產品收入增長、產品結構實際上在降級，這會使得綜合毛利率繼續下行，同時在中低端產品中的競爭將更為激烈， 因此銷售費用的投入會更大。

所以在調整的第二階段大企業雖然收入端會恢復性增長，但是利潤依然會處于下滑的狀態。而對于中小企業來說， 收入端受到更多來自中端產品價格帶下行后的擠壓，競爭更加激烈，財務狀況進一步惡化，最終導致破產退出市場。

齊魯證券認為，目前白酒行業調整已經進入第二階段，2015 年高端白酒的終端消費需求泡沫擠壓將接近尾聲， 民間高端白酒消費成為基本盤(但是這個基本盤的體量與目前高端白酒企業的供給量之間是否已經達到平衡仍需明年春節期間確定)，后續大型白酒企業收入端將依賴于中低端產品實現恢復性增長，但是利潤增長依然承壓。

對于中小企業來說在景氣上行期間大肆擴張，進入調整第二階段后收入端受到更多來自中端產品價格帶下行后的擠壓，競爭更加激烈，導致財務狀況進一步惡化，最終導致破產退出市場，預計2015 年底將會逐步出現中小企業倒閉退出行業的狀況，行業將迎來絕佳的整合機會。

國企改革是重要主線

在分析師們看來，明年關注白酒的投資機會，除了一個是行業觸底以后、估值較低的恢復性增長企業，另一個是受益于制度改革從而帶來紅利的企業。

中銀國際證券認為，2014年支撐白酒漲幅近40%的原因在于行業見底的預期較強，2015年支撐估值繼續平穩甚至提高的內生性要求是行業能夠改善，其次是改制主題，再次是外部資金面因素。

中高端白酒消費有望緩慢恢復，白酒行業經歷近三年的調整，今年走出了大幅的反彈行情，但白酒終端銷售一波三折，明年將是白酒的恢復之年，中高端白酒的銷售有望走出低迷，中高端餐飲的消費出現轉暖，政府對經濟的托底意愿強烈，大規模的機場、高鐵等基建投資也將刺激需求。

如從銷售方面來看，高端白酒龍頭也表達出穩定出貨價格的意圖。五糧液1218經銷商大會上公司明確堅持普五609元出廠價不動搖，并堅持控量穩價策略;貴州茅臺也在11月末表態2015年飛天茅臺發貨量不超過2014年，國窖1573自10月以來停止發貨以穩價。高端白酒在當前價格私人消費承接明顯。預計春節前高檔白酒批零價格將企穩，行業價格帶下行趨勢有望邊際改善。

因此，中信建投證券認為，白酒行業有望在 2015 年一季度走出基本面修復和估值修復的行情。對白酒股我們看好兩條投資主線。一是國企改革，以二三線白酒股為主。 主要標的是老白干酒、沱牌舍得、金種子等; 二是基本面改善，以一二線白酒為主，主要公司是貴州茅臺、山西汾酒、瀘州老窖。

首單白酒國企改革方案超預期，定增方案落地將統一老白干管理層、員工、經銷商以及股東利益，釋放公司活力，這也加速其他酒企的改革進度，白酒行業有望借此重新煥發活力。

12月2日，老白干酒推出“混改”方案，將通過定向增發募資8.25億元的方式分別引入戰略投資者、經銷商以及員工持股。業內認為，白酒企業當前已迎來國企改革的最佳時機，在老白干酒混改方案的帶動之下，后續白酒國企改革將陸續啟動，明年國企改革有望成為支撐白酒板塊估值繼續平穩甚至提高的主線。

另外，五糧液國企改革預期也逐漸增強。此前四川省內長虹集團國企改革已形成先例。2014年8月長虹集團推出國企改革方案，并在11月、12月相繼公布定向增發預案、剝離資產公告。五糧液集團董事長唐橋表示，五糧液成立了改革領導小組，正在做總體設計，接下來將大力推進國企改革。五糧液作為行業龍頭，關于改革的明確表態將對白酒行業產生較大的示范效應。預計二三線白酒沱牌舍得、金種子酒、古井貢酒、山西汾酒等公司有望加快國企改革步伐。

此外，市場消息，因華孚集團并入中糧集團后，有關部分食糖產業和中糧屯河構成同業競爭，中糧集團正在按照國資委要求穩妥、有序推進重組規劃工作，待重組方案明確后，中糧集團再提請中糧屯河對華孚事項進行決策。值得注意的是，華孚集團旗下的中國糖業酒類集團公司是酒鬼酒第一大股東中皇有限公司的共同控制人之一，同時，中糧集團也有白酒業務。白酒資產未來或也存在整合的可能。