公司半年報凈利潤增速略低于預期。公司上半年實現營業總收入16.90 億元，同比增長26.47%;歸屬上市公司股東凈利潤3.40 億元，同比增長26.97%，扣非凈利潤3.40 億元，同比增長15.03%(Q1 為46.54%);Q2 收入7.60 億元，同比增長29.30%，歸屬上市公司股東凈利潤1.21 億元，同比增長7.46%，低于預期。

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Q2 收入增速加快主要系原酒銷售貢獻高，凈利潤增速放緩主要因為三個方面。Q2 高檔酒和中檔酒銷售收入增速分別為25.69%、21.13%，較Q1 的28.31%、36.53%均有放緩，一方面有季節差異(春節是全年最主要的銷售旺季)，另一方面也反映了行業整體表現，中高端白酒銷售和宏觀經濟有較高關聯度。Q2 原酒銷售貢獻4,360 萬元收入(Q1 為0)，貢獻了半年度約7.42pct.的收入增長。Q2 凈利潤增速較Q1 的41.16%大幅放緩，主要因為有：1)營業稅金率同比提升3.10pct.至17.31%，稅金及附加項主要構成消費稅同比大增，公司Q2 原酒銷量大幅增加，從量消費稅大幅增加，另外公司原酒由母公司直接銷售也導致稅率更高;2)銷售費用率提高明顯。公司3 月下旬陸續向市場推出井臺絲路版、臻釀八號禧慶版和井臺龍鳳珍藏版，為此公司進行了較大市場投入，從銷售費用變動上看，Q1、Q2 分別增長15.31%、47.40%,Q2 市場投入顯著加力。3)所得稅率回歸正常。Q2 所得稅率22.64%，上年同期所得稅率為-5.35%(存在以前年度可抵扣的虧損)，今年以來所得稅率回歸正常，上半年所得稅率為24.64%。

我們預計營業稅金率下半年會下降，對凈利潤率影響轉向正面，原因是上年同期營業稅金率過高，且今年下半年原酒銷售量會迅速減少;同時我們預計下半年銷售費用率環比回有所回落，原因是Q2 新品上市有集中費用投放，下半年會回歸正常投放。

加強產品組合，針對性投入，禧慶版反饋良好，整體效果值得持續觀察。公司二季度推出三款產品進入銷售渠道，其中臻釀八號禧慶版針對性最強，順應宴席尤其婚慶市場需求，并且輔以針對性終端/宴席政策，已經有不錯反饋;絲路版價格和井臺一致，但極具特色，鋪貨也較順利。龍鳳瓶主打禮品和收藏，兩斤裝零售定價約1400 元，在豐富產品組合和拉升品牌方面貢獻大于實際銷量貢獻。公司新品尤其禧慶版將是持續投入品種，新品整體表現值得持續觀察。

投資建議：給予買入-B 投資評級，6 個月目標價55.00 元。我們預計公司2019-2021 年每股收益分別為1.55、1.95 和2.43 元，目標價相當于2020 年28.2倍和2021 年22.7 倍市盈率。

風險提示：競爭繼續加劇風險。