投資要點

周觀點：白酒方面，百元以下三線酒中報業績環比下滑，我們認為這側面反映行業分化成長趨勢愈加凸顯，消費結構變化逐步引導市場回歸名酒消費趨勢亦在逐步強化;近期公款消費排查力度較往年有所加大，考慮到政務消費基數較小，我們預計整體影響有限，目前白酒行業仍處于景氣度上行周期，名酒扎實基本面可提供良好業績保證，若短期板塊受此影響出現明顯回調建議積極配置，繼續重點推薦貴州茅臺、五糧液、瀘州老窖、山西汾酒、古井貢酒、口子窖等。食品方面，調味品行業仍處于成長期，三季度龍頭動銷持續超預期，繼續強推中炬、海天。整體來看，白酒估值提升對食品板塊的示范效應逐步體現，建議聚焦子行業趨勢向好的龍頭品種，重點推薦中炬高新、海天味業、伊利股份;其他細分子行業龍頭，推薦金禾實業、安琪酵母、西王食品、H&H 國際控股。

白酒觀點更新：行業分化成長趨勢愈加凸顯，公款消費排查力度超預期，若短期板塊明顯回調建議積極配置。本周三線白酒迎駕、順鑫中報相繼披露，整體表現一般，二季度收入增速均環比下滑，白酒主業收入增速均不到10%，預收賬款亦是環比下降，這與高端酒和次高端酒中報普遍加速增長趨勢形成鮮明對比，我們認為白酒行業分化成長邏輯在持續強化，消費結構變化在逐步引導市場回歸名酒消費。近期各地陸續開展公款消費高檔白酒整治工作，與去年相比，今年整體排查力度有所加大，當前高檔酒一批價保持穩定，我們認為后續消費或受到一定影響，考慮到目前政務消費占比較低，預計影響力度有限。我們認為目前白酒行業仍處于景氣度上行周期，名酒扎實基本面提供良好業績保證，繼續看好名酒加速增長趨勢下一二線龍頭酒企的投資機會，若短期白酒板塊受上述因素影響出現明顯回調，建議積極配置。

解讀白酒公款消費排查事件：政務消費基數較低，整體影響有限。近期各地方政府機關單位陸續發布《關于開展違規公款購買消費高檔白酒問題集中排查整治的工作方案》，部分地區對公款消費煙酒等均有限制，回顧近三年相關整治工作，我們認為今年整體排查力度有所加強。從技術角度來看，今年金稅三期納稅報稅系統正式上線，其大數據評估與云計算能力明顯提升，我們認為該系統客觀上為本次排查工作提供了強力技術支撐，公款消費的去向更加清晰化和公開化。自2012 年八項規定出臺以來，三公消費受到明顯限制，且信息越來越透明的時代，違規公款消費的風險成本大幅提高，白酒行業消費結構亦出現明顯轉變，我們認為當前主流酒企的政務消費占比基本在5%以下，商務和個人消費占據主導地位。渠道走訪顯示，目前高檔酒一批價仍舊保持穩定，我們認為本次廣泛排查工作可能會對后續高檔酒消費產生一定影響，但整體影響力度有限。

貴州茅臺：大幅提升線上銷售比例，穩價策略持續加碼。根據茅臺時空顯示，近期公司下發《關于全面啟動茅臺云商平臺的通知》，各專賣店、特約經銷商、自營公司須將30%以上的年度未執行合同量通過云商平臺銷售，飛天茅臺零售價一律以1299 元銷售，執行不到位的云商網點將按比例扣減2018 年茅臺酒合同計劃。二季度以來公司穩價策略不斷出臺，渠道價格仍舊強勢上行，我們認為核心在于未解決供需不平衡問題，且較強投資屬性并未受到抑制，本次云商平臺政策實施后，按照1299 元的茅臺酒供應量將會明顯提升，預計價格加速上漲趨勢將得到緩解，我們認為茅臺酒價格穩步上行對廠家、消費者乃至整個白酒行業的發展都是有利的風向標。根據渠道反饋，目前飛天茅臺主流一批價仍維持在1500 元左右，7 月訂單已開始發貨，我們預計在旺季加大供應量和強化穩價措施作用下后續批價將會放緩上漲節奏實現穩中有升�？紤]年內可預期的批價水平，我們認為飛天茅臺已具備充分的提價基礎，若明年提價落地將有望驅動業績加速增長，綜合供需格局來看我們認為未來3 年茅臺收入復合增速可達20%以上。

山西汾酒：國改進度有待加快，業績有望持續超預期。山西汾酒是我們的核心持續推薦標的，我們在2016 年12 月12 日發布深度報告《調整結束，加碼成長》重點推薦山西汾酒，2017 年以來又以多篇公司和行業跟蹤報告持續重點推薦。我們看好公司的核心邏輯在于次高端酒的高景氣度和公司國改釋放的充足改善空間，目前次高端酒行業邏輯依舊順暢，近期國改氛圍明顯升溫，聯通改革引領央企混改進程，下半年十九大到來之際地方國改進程有望加速突破，汾酒作為山西省國改排頭兵亦有望加快改革步伐。從公司激勵舉措來看，年度超額完成目標對應的配套現金獎勵機制將會強化業績釋放動力，我們認為改革大力推動下公司內部經營活力將不斷得到激發，業績增長提速亦會隨之到來。

調味品：行業仍處于成長期，龍頭動銷持續超預期，繼續強推中炬、海天。今年2 月底以來，我們重點推薦龍頭海天味業，核心邏輯是調味品行業仍有10%的增速，且龍頭定價權僅次于白酒，公司提價后可增厚利潤，后續業績有望不斷超預期，一季報和中報情況亦得到相應體現。

近期渠道走訪顯示，中炬和海天渠道動銷繼續超預期，具體來看：1)中炬高新：上半年提價后渠道盈利能力得到改善，經銷商積極性明顯提高，我們預計7 月收入增速在35%以上，且公司代理問題有望理順，市場擔憂的前海潛在減持風險亦在逐步消除。2)海天味業：公司民營機制優勢突出，規模效應顯著，年初核心產品提價后進一步提升整體盈利能力，三季度以來渠道動銷強勁，我們預計7 月公司收入增速超過20%，長期來看龍頭市占率提升空間充足，理應享受一定估值溢價。

投資策略：白酒首選茅臺、五糧液、老窖、汾酒、古井、口子窖，啤酒聚焦重啤，食品優配中炬、海天、伊利、金禾、安琪、西王，港股配置H&H 國際控股。白酒方面，行業分化成長邏輯持續強化，繼續重點推薦茅臺、五糧液、老窖、汾酒、古井、口子窖、洋河、水井坊等，積極關注沱牌、酒鬼;食品方面，聚焦行業趨勢向好的龍頭，推薦中炬、海天、伊利、金禾、安琪、西王、H&H 國際控股(1112.HK)。

2017 年8 月推薦組合：山西汾酒、貴州茅臺、古井貢酒、海天味業。

當月內四者漲幅分別為8.74%、1.75%、-2.42%、7.90%，組合收益率為3.99%，同期上證綜指漲幅為-0.13%，組合跑贏上證綜指4.12%。

風險提示：三公消費限制力度加大、消費升級不及預期、食品安全。