雖然我國的白酒文化歷史悠久，但是白酒行業真正市場化運作是從1988 年開始，到現在也僅有三十年的時間。按照國家統計局對白酒規模以上生產 企業的統計數據，截止到 2018 年國內白酒產量約為 871.2 萬噸，可比口徑 下同比小幅增長 3.1%，繼續保持 2013 年以來的個位數增長趨勢。同時可以 發現，國內白酒行業的產量有相對明顯的周期波動，分別在 1989-1992 年、1998-2003 年以及 2012-2015 年出現過三次較為明顯的調整。
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1)1989-1992 年：1988 年國家稅務局出臺《關于名煙名酒放開價格和 部分煙酒調整價格后征收產品稅、專項收入問題的規定》，直接放開 13 種 名酒價格，名酒迎來歷史上第一次大幅提價。但是 1989 年開始國家出臺政 策限制公款宴請及白酒消費，同時當時貨幣政策趨緊，部分產品提價過高、不少酒廠受到嚴重負面影響。
2)1998-2003 年： 1998 年在亞洲金融危機的背景下，山西爆發假酒案; 同時 2001 年消費稅政策變化，白酒計稅辦法由從價定率調整為從量定額和 從價定率相結合的計稅辦法，白酒行業迎來深度調整。
3)2012-2015 年：2012 年政府出臺限制三公消費的規定，同時酒鬼酒 爆出塑化劑事件，白酒行業的三公消費需求被刺破，再次迎來調整。
為什么白酒行業的需求量周期波動性更強?
原因一：消費場景決定白酒的消費與宏觀經濟相關性更強。白酒所特有的社 交文化及送禮屬性使白酒無論是在企業消費還是在居民消費端都和經濟環 境及貨幣政策有較強的相關性。
1)企業消費端，宏觀經濟增長預期較好時 企業宴請活動頻繁、白酒的需求較強，反之則白酒的需求較弱;
2)居民消 費端，白酒作為重要的送禮和婚宴喪宴場合產品，在消費時往往夾雜面子等 一系列情感附加值，白酒的單品價格要遠高于其他日常消費品，和居民的實 際可支配收入有較強的關系，同樣容易受到經濟波動的影響。而在限制三公 消費政策出臺前，政府部門的白酒消費同樣和經濟波動的相關性較強。
回顧白酒行業市場化之后的三次調整可以發現，雖然歷次調整都會伴隨 行業限制政策或者食品安全事故等黑天鵝事件，但是所處的宏觀背景都具有共通性，即經濟增速階段性放緩、三駕馬車之一的投資增速放緩、企業部門 的利潤增速回調、居民可支配收入增速下降。以企業部門盈利能力的觀測指 標工業企業的利潤增速為例，在 1998-2003 年以及 2012-2015 年均出現了 階段性的增速環比放緩。
原因二：白酒特別是高端白酒的保值特性刺激渠道和居民的囤積庫存需求，完成行業層面的加杠桿過程。類似于經濟學中的“牛鞭效應”，即供應 鏈環節上的一種需求變異放大現象。由于白酒的生產工藝特點，白酒不僅沒 有保質期的限制，以醬香型白酒為代表、其儲藏時間越長往往越具有升值的 空間。在白酒景氣周期，白酒價格處于上升通道，一方面廠商可以向經銷商 渠道進行壓貨，另一方面無論是經銷商為代表的渠道端還是居民，都會有一 定的囤積白酒需求，造成廠商出貨口徑的白酒需求被加杠桿放大。同樣在白 酒景氣下行周期，杠桿也會被刺破，加大了白酒需求量的周期波動性。
由于渠道庫存的波動而帶來的白酒需求波動可以通過中微觀指標去驗證：
首先，在白酒景氣度下行周期，終端動銷放緩之后經銷商庫存壓力變大、產品周轉速度變慢，經銷商開始出現資金緊張。由于白酒廠商在下游供應鏈 體系中處于強勢的地位，正常情況下基本采取先款后貨的方式，在經銷商資 金鏈緊張的情況下，從廠商層面可以觀測到的是給經銷商的信用政策在放寬，廠商報表中的應收項(應收票據+應收款項)占收入的比重在提升。通過統計 2002-2017 年白酒行業所有上市公司的應收項占收入的比重可以發現，該比重從 2003 年的 15.5%迅速下降到 2005 年的 10%左右;而 2012-2015 年深 度調整期，該指標從7.6%提高到20.4%，之后又在2016-2018年下降到12% 左右。
在白酒調整時期經銷商層面的反應會更加迅速和明顯，以經銷白酒為主 業的港股上市公司銀基集團的財務數據為例，2012-2015 年白酒調整期公司 利潤表中收入體量快速下降并同時出現了大幅的虧損，資產負債表中的庫存 也出現了快速上升。
綜上所述，白酒特殊的消費場景及產品保值特性分別從宏觀層面及行業 層面刺激了白酒需求的周期性波動。宏觀經濟趨勢向好時，無論是企業部門 的盈利還是居民的可支配收入都有改善，白酒的社交消費及禮品消費需求均 有推動。而白酒特殊的保值能力使得在白酒順景氣周期中，經銷商和終端消 費均有加庫存的意愿和能力，白酒的投資需求會被進一步激發，這樣行業層 面的類牛鞭效應又放大了白酒的周期性波動。與之相反，在經濟下行周期，企業和居民部門的盈利能力下降帶來白酒社交需求和禮品需求的活躍度下 降，產品價格出現下降、渠道庫存開始提高之后，行業層面也會進一步去庫 存，白酒的需求波動同樣非常明顯。
