投資要點:
擁抱嘉士伯,打造新重啤:嘉士伯于2013 年正式成為重慶啤酒的實際控制人,控股比例合計達到60%。入主重啤之后,嘉士伯就拉開公司的改革大幕。首先,出售疫苗研發子公司資產,徹底回歸啤酒主業;其次,關閉或者轉讓經營效率低的子公司、簡化玻瓶包裝,甩清歷史包袱;最后,削減產品SKU 數量、大力發展樂堡以及嘉士伯高端化產品,主動引導產品結構升級。
國內啤酒行業邁入成熟期,靜待行業盈利拐點:國內啤酒行業已經進入成熟發展期,連續三年出現產量同比下滑。長期來看,拉動啤酒消費增長的居民消費能力提升、固定資產投資等因素正在逐漸弱化,而且啤酒消費的主力消費人群15-44 歲年齡帶的人口未來呈現出下滑趨勢,同時國內的人均啤酒消費量已經接近日韓的水平,國內的啤酒行業需求量相對增長空間已經有限。盈利能力的提升則成為目前啤酒行業的核心看點,一方面消費者對于啤酒需求的品質化和多元化持續驅動國內的啤酒行業進行產品結構升級,從而提升毛利率水平;另一方面國內啤酒行業的CR4 雖然已經達到68.7%,但是排名前三的公司市占率水平并未拉開,仍有繼續整合的空間,競爭格局若能持續改善,費用率則有持續下降的空間。
超前于行業,新重啤率先迎來利潤拐點:公司擁有嘉士伯品牌和產品的資源支持,2016 年前三季度6 元以上產品的銷售量占比從2015 年的67%提高到了72.50%,產品結構升級的布局已經位居國產啤酒前列。公司2014 年開始優化產能和品牌結構,由于關閉工廠以及淘汰玻瓶存貨等行為會造成大量的資產減值損失,對凈利潤額產生較大的負面影響。2015 年公司的資產減值損失總額達到3.45 億元,2016 年前三季度1.36 億元。2017 年開始資產減值損失計提已過最高峰,重慶啤酒的盈利能力有望率先迎來拐點。同時嘉士伯承諾解決和重慶啤酒同業競爭問題的時間窗口已近(2017-2020 年),國內其他相關資產存在注入上市公司的預期。
投資評級與估值:我們預計2016-18 年的EPS 分別為0.40、0.83、0.98 元,最新收盤價對應17-18 年分別為26、22xPE。2017 年目標價25.3 元,對應17 年約30xPE,首次覆蓋給予買入評級。我們看好公司的核心邏輯是:1、產品結構升級趨勢明顯+市場競爭格局有待改善,國內啤酒行業的盈利能力改善預期是主要看點;2、重慶啤酒超前于行業率先迎來利潤拐點,首先背靠股東嘉士伯的資源,高端化產品布局國產啤酒品牌中最優;其次甩清歷史包袱、優化產品體系,資產減值損失的高峰已過;3、嘉士伯承諾在2020 年之前解決和重慶啤酒存在的同業競爭問題,國內其他相關資產存在注入上市公司的預期。
股價表現的催化劑:業績超預期、高端產品推廣速度超預期
核心假設風險:業績低于預期
