在明年整體宏觀經濟下行壓力增大背景下,我們認為經濟調整期內應以“抗周期、穩增長”為基準,精選業績確定性相對較強的板塊和公司,建議明年配置順序為:調味品>白酒>乳制品。具體而言,調味品受經濟放緩影響較小,增速更為穩健;白酒首選高低端兩極品種,茅臺需求強勁、長期看提價邏輯仍成立,順鑫穿越周期持續增長;乳制品收入溫和增長但競爭加劇利潤承壓。

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調味品受經濟影響但波動相對較小,競爭格局向好,盈利持續改善。調味品近年穩健增長,收入增速與經濟走勢較為一致。在經濟下行壓力下,明年調味品收入增長可能小幅放緩,其中餐飲渠道增速可能回落,家庭消費有望承接部分餐飲需求。海天、中炬等優質企業受經濟影響程度較小,有望在競爭中脫穎而出。長期看,調味品量價均有較大提升空間,消費升級趨勢下通過擠壓雜牌份額,行業集中度不斷提升。受供需關系影響,明年大豆、玻瓶等成本可能走高,根據海天兩年的提價周期推演,不排除年底提價可能,提價、結構改善、成本管控、規模效應發揮等因素有望驅動企業盈利不斷提升。大眾消費驅動白酒需求,分化增長優選高低端兩極�；厮莅拙菩袠I發展歷史和行情指標,現階段居民收入與白酒指數變動相關度更高,反映出大眾消費能力對白酒的影響正在增強。宏觀經濟增速放緩將導致明年白酒行業增速斜率變得平緩,這是前期高增長后的自然減速,但行業增速不太可能降至負數。受益于大眾消費崛起和行業消費升級,長期行業增長趨勢不變。在行業降速過程中,明年各品類白酒增速或出現分化:1)高端酒:茅臺短期內明確不提價政策,提價時點將后移,公司主要通過生肖酒、年份酒放量和結構改善帶動收入端增長,通過提高直營和云商銷售比例驅動利潤增速。從長期邏輯看,產品需求強勁供給短缺,提價空間仍存;2)低端酒:牛欄山收入增速穩健,受經濟周期影響不大。價格側受益于光瓶酒行業消費升級、直接提價和結構改善有望提升,銷量端搶占競品市場份額持續增長,渠道掌控力強,外埠市場持續擴張。3)區域酒:消費升級空間仍存,看好蘇酒板塊成長機會。乳制品需求較為穩健,競爭加劇銷售費用率維持高位。隨著低線城市乳制品需求持續升溫、全行業消費升級趨勢延續和龍頭企業增加促銷引導消費,乳制品收入穩健增長。未來我們認為行業量的增長空間主要在于低線城市需求提升,價格增長空間主要在于常溫酸奶、低溫酸奶、高端白奶快速增長帶動的結構優化。目前龍頭乳業對于份額的訴求增強,行業競爭愈發激烈,銷售費用率維持高位。明年隨著國內原奶供需缺口縮小,我們判斷國內奶價有望溫和上漲,銷售費用率同比增幅可能略有縮窄但預計仍將維持高位。

投資建議與投資標的調味品關注體制改革加速、收入增速有望加快、凈利率有望提升的中炬高新(600872,買入);龍頭優勢顯著、多品類開花、盈利能力不斷增強的海天味業(603288,未評級);白酒關注需求強勁、長期提價邏輯仍存的高端酒龍頭貴州茅臺(600519,買入);抗經濟周期、外埠持續擴張的順鑫農業(000860,買入);夢系列放量、新江蘇市場持續發力的洋河股份(002304,買入)。

風險提示經濟增速放緩、需求不及預期的風險,成本大幅上漲風險,食品安全風險。