在周二大漲之后，周三釀酒板塊繼續沖高，其中山西汾酒(22.93,-0.470,-2.01%)大漲逾5%，口子窖(34.07,-0.840,-2.41%)、沱牌舍得(23.88,0.000,0.00%)、水井坊(17.68,0.090,0.51%)等也有超過3%的漲幅。

實際上，自10月行情啟動以來，釀酒板塊一直悶聲領漲，截至今日該板塊最大漲幅已超10%，遠好于同期滬指漲幅。而更關鍵的是，受益白酒行業“提價”，市場分析人士稱，第四季度釀酒板塊有望迎來一波“小牛行情”。

中金公司在最新報告中預計，次高端白酒市場今明兩年營收增速將達到30%以上;受益消費升級，200-500元次高端細分市場繼續處于爆發性增長階段。建議重點加倉洋河股份(69.52,-0.240,-0.34%)、水井坊、沱牌舍得、貴州茅臺(311.78,-1.900,-0.61%)、口子窖、古井貢酒(48.87,-0.180,-0.37%)等龍頭股。

洋河股份：市場擔憂過度，增長勢頭改善;重申買入評級

最新事件

洋河股份的股價在7月初達到今年以來的高點后下挫了14%(深證300(4298.17,-11.770,-0.27%)指數下跌0.2%)。我們認為股價回調過度，并重申對該股的買入評級，12個月新目標價格為人民幣84.45元，隱含27%的上行空間。

潛在影響

我們將該股最近的疲弱表現歸因于兩點：(1)投資者對2016年上半年公司總部所在的江蘇省市場的銷售下降感到擔憂，而我們認為其原因在于對地方政府的“禁酒令”更加嚴格以及公司清理庫存。(2)前五大股東之一南通綜藝轉讓股份(季報顯示，持股比例從2015年底的4.56%減至2016年二季度末的4.19%)。

但我們認為市場下挫過度，并預計未來幾個月里基本面和推動因素將改善：(1)鑒于去庫存已于7月份結束，2016年下半年江蘇省市場的增長勢頭應會恢復。根據管理層的指引，公司仍預計2016年江蘇省市場的銷售額以個位數低端的速度增長(占總銷售額的55%左右)。(2)高端品牌夢之藍(銷售額占比約18%)2016年前四個月的增速超過30%，得益于高端市場整體復蘇。(3)江蘇省以外市場穩步擴張：2015年以來“新江蘇”市場戰略一直穩步進展，這些市場對2016年上半年收入的貢獻為43%(2015年為40%)。我們預計有力的執行將繼續推動收入增長(預計2016年增長25%，2017年增長20%)，并為進一步全國擴張奠定基礎。(4)2016年上半年資本開支同比下降25%至人民幣3.59億元，表明產能擴張逐步放緩。我們預計未來幾年內洋河股份的資本開支將保持在穩定水平，令自由現金流增加，并帶來提高股息支付率的空間。

估值

我們將2016-20年每股盈利預測微調了0.2-0.6%，以體現資本開支下降的因素。因此我們將12個月目標價格上調0.6%至人民幣84.45元，仍基于18倍的市盈率乘以2020年預期每股盈利人民幣6.55元(原為6.51元)，并以8.7%的股權成本貼現回2016年。

主要風險

行業復蘇慢于預期;費用高于預期。

水井坊(17.69,0.100,0.57%)：核心產品持續放量，市場開拓迅速展開

事項：

近期我們對公司管理層及渠道經銷商進行調研，要點如下：核心單品持續放量，臻釀八號上半年增速超過60%;新市場快速擴張，前10核心市場，增速在30%-40%，目前地級市覆蓋率不足10%;公司堅定產品高端定位，開始有意識協調臻釀八號與井臺裝渠道利潤差，明年重新推出典藏裝。

主要觀點

1.藍海市場性價比突出，核心產品持續放量

目前公司拳頭產品為井臺及臻釀八號，占比超過80%。臻釀八號憑借產品高性價比及渠道高利潤實現快速增長，1-6月銷售增長大概60%以上。四月份以來公司開始收窄臻釀八號與井臺之間渠道利潤差，井臺增速在加快。上海經銷商調研顯示，江蘇地區收入增速超過40%。公司致力于高端，典藏未來結構占比不少于10%，將提升公司整體品牌力。公司核心產品卡位于300-500元的中高端藍海市場，高性價比及豐厚渠道利潤推動核心產品不斷放量，推動公司業績高速增長，我們預計未來三年業績增速將超過公司承諾的15%。

2.動銷狀況良好，庫存處于合理水平

終端門店的庫存、總代的庫存以及公司庫存都處于健康的狀態。門店庫存在2-3周，總代庫存在1-1.5個月，公司庫存在2個月左右。上海地區經銷商庫存在1個月左右，銷售增速超過40%，動銷良好。

3.市場拓展進展順利，全國地級市覆蓋率不到10%

前10核心市場，量占比60%以上，增速在30%-40%。前5大市場中，最大兩個市場增長率低于20%，其他3個增速在40%以上，后5大增速在70%-80%。水井坊地級市覆蓋率不超過10%，新市場拓展空間大。我們認為公司重回總代模式，能夠借助省代迅速鋪貨高速增長，同時在新模式下總代作為銷售服務平臺負責銷售后端包括訂單處理、物流、倉儲、收款等工作，公司能夠進一步加強對終端控制。

4.投資建議：

目前公司市值約80億元，受益于核心產品不斷放量，未來三年高增長可期。我們預測，2016-2017年分別實現凈利潤1.83億元、2.59億元，分別增長107.8.9%、41.6%，對應EPS分別為0.37、0.53，考慮到公司單品放量帶來的高增長給予20元目標價，對應2017年38倍估值。給予“推薦”評級。

5.風險提示：

高端復蘇低于預期導致次高端競爭環境惡劣;臻釀八號放量不及預期;核心新市場開拓不達預期。

沱牌舍得(23.92,0.040,0.17%)：沱牌脫胎換骨，舍得重新起航

天洋控股集團高價摘牌，獲得沱牌舍得集團70%股權

天洋控股集團以10.38億元受讓射洪縣政府持有的沱牌舍得集團38.78%國有股權，并同時以現金方式認繳沱牌舍得集團新增注冊資本11,844萬元，對應增資價款為27.85億元。天洋以總價38.22億元摘牌，較總掛牌底價溢價88.08%，較評估金額溢價213.46%。2016年7月5日，沱牌舍得集團完成上述股權的轉讓及增資的工商變更登記手續，沱牌舍得集團股權交割正式完成。交易完成后，天洋持有沱牌舍得集團70%的股權，成為其控股股東。

天洋推進沱牌舍得變革，彌補短板措施得力

今年以來，天洋在沱牌舍得人事、產品及營銷方面大力實施革新。在人事方面，天洋入主公司董事會，并與原管理層進行整合。在產品方面，全面停止技協及定制產品，大力縮減產品品項，聚焦在舍得、陶醉、沱牌三個系列的重點產品上，此外公司研發的全新沱牌天曲、特曲和優曲三款戰略新品將于11月上市，目標直指市場規模達3000多億的大眾名酒市場。在營銷方面，公司擴充營銷團隊，實施“市場聚焦、人員聚焦、費用聚焦”，促進重點市場逐步由“商家為主，廠家為輔”向“廠家為主，商家為輔”的模式過渡，加強對經銷商的服務，對沱牌系列實施扁平化招商。

公司毛利率和凈利率均有較大提升空間

2016H1，在A股18家白酒公司中(刨除經營不佳欲轉型的*ST皇臺(16.80,0.390,2.38%))，沱牌舍得的銷售費用率處于行業中游偏下，在白酒板塊中位居倒數第七;而其管理費用率和財務費用率明顯偏高，分別位列第二和第三，致使其銷售期間費用率也偏高，位列第六。另一方面，沱牌舍得的毛利率在白酒板塊中位列倒數第三，顯著偏低;盡管其凈利率已有所回升，但仍遠低于行業平均水平，同樣位列倒數第三。我們認為隨著公司收入端的快速增長以及白酒產品價格有所恢復甚至提價，有望實現費用率的下降和毛利率的提升，從而凈利率也有望脫離近年來的極低水平逐漸提升。

改革成效開始顯現，業績有望觸底回升

去年公司業績下滑的主要原因是公司為幫助經銷商消化庫存，控量保價;另外沱牌舍得集團控股權變更使得部分銷售人員及經銷商觀望情緒濃厚，對產品的銷售也造成了一定的影響。今年上半年，公司業績呈現強勁復蘇，營收同比增長24.34%，歸母凈利潤同比增長243.53%。我們認為公司實施的各項改革對其業績的提升，將主要體現在收入增長和凈利率回升兩條主線上，凈利率提升疊加收入增長，將使得公司凈利潤比收入的彈性更大。預測2016-2018年公司營收分別為16.19、21.85、28.41億元，歸母凈利潤分別為0.56、0.84、1.18億元，EPS分別為0.17、0.25、0.35元/股;給予增持評級，目標價26元。