淡旺季銷售情況分化明顯,看好中秋國慶表現:公司白酒主業實現收入8.08億元,占總收入的98.52%,權重創2010年以來新高。公司整體一季度營收4.38億元(+yoy6.30%),二季度3.81億元(-yoy3.36%),隨行業淡旺季顯現出明顯的分化。由于新疆市場消費的滯后性(調研顯示新疆地區的白酒消費較內地市場有三個季度左右的滯后性),一季度新疆市場受整體行業復蘇氣氛帶動,展現了良好的動銷同時也有部分是去年四季度銷售延遲確認,而進入到二季度傳統淡季,市場及渠道的庫存需要消化,從而影響了公司二季度業績。我們認為,隨著白酒行業弱復蘇趨勢的確立,隨即而來的中秋國慶旺季公司動銷環比向好,并整體上呈現逐季改善的趨勢。

短期鞏固疆內龍頭地位,長期放眼疆外市場開拓:分地區市場來看,本期公司疆內市場實現營收5.95億元(+yoy3.35%),收入占比回升至72.57%,這主要是因為公司疆內核心單品大小老窖上半年表現出色,據我們調研顯示小老窖單品上半年仍保持了25%左右的增長。此外,伊利柔雅系列得益于經銷商自身積極的激勵政策,本年度也加速發力,為公司疆內增長做出貢獻。未來一段時間,公司仍計劃鞏固疆內市場,最大化疆內市場復蘇給公司銷售帶來的拉動動效果。疆外市場本期實現營收2.24億元(-yoy1.91%),這主要是因為疆外市場公司過度依賴浙江商源,而據我們了解,浙江商源近期內部發生了管理經營的問題,影響了代理產品的銷售。而未來,公司堅定表示要讓伊力特走出新疆,并且由公司帶領經銷商進行疆外銷售,這將很大程度上解決公司對商源過度依賴的問題,疆外銷售改善空間巨大。

期間費用變化平穩,原料上漲致使毛利率下滑:費用方面,本期公司發生銷售費用6083.99萬元(-yoy3.17%)主要是由于本期公司管理核心領導換屆,促銷活動較為保守,費用的減少所致;管理費用為1925.12萬元(+yoy2.66%),增長主要來自于公司本期土地使用稅及房產稅的增加,該增量主要來自于公司下屬的野生果公司2011年獲得5年免征稅政策本期到期,需要繳納稅費。財務費用為正貢獻372.84萬元,主要是因為本期公司存款額度增加,利息收入增加。

在毛利率方面,受原材料價格上漲影響,1H2016公司銷售毛利率下降0.9ppt為49.08%,其中白酒主業毛利率為50.48%(-1.41ppt),但由于費用的整體收縮,本期公司凈利率提升了0.42個百分點,達到16.81%。

整體來看1H2016的公司表現依然支持我們看好公司的核心邏輯,包括:(1)疆內市場龍頭地位鞏固,疆外市場前景廣闊;(2)包銷機制在行業低迷期節省費用,而行業弱復蘇方興,公司逐步改變機制拓展疆外市場;(3)管理層換屆完成,公司一些列改革舉措將逐步推進,為公司發展經營帶來新變化。H2公司業績發生大的變化概率不大,但是關于公司機制變化的推進都有望成為公司股價表現的催化劑,請投資者關注。每股收益分別為0.65元、0.79元和1.00元。對應當前股價為24X/20X/16X,維持“買入”評級。