事件：公司發布半年度業績,上半年實現營業收入62.7億元,增長9.11%;歸屬母公司股東凈利潤2.3億元,同比下降6.76%。單2季度營業收入達26.3億元,增長4.93%;凈利潤同比基本持平為5535萬元。上半年收入增長主要系屠宰行業收入增長23.8%所致,白酒業務收入則小幅增長3.93%。上半年銷售毛利率為38%,繼續小幅提升,主要系中高端白酒銷售增長帶動白酒主業毛利率提升3.62%至62.5%,屠宰業務受上半年豬價高位影響毛利率僅3.62%。上半年銷售/管理/財務費用率為12.94%/6.09%/2.22%,除銷售費用率同比有所下降外,管理費用及財務費用率均有所提升,對利潤表現有一定拖累。

白酒業務：產品結構改善,加快外埠市場開拓。上半年白酒業務收入32.48億元,同比增長3.93%,2季度白酒業務增長有所放緩。公司白酒業務以牛欄山二鍋頭為主,1)低端酒:上半年公司明星產品陳釀陸續推出精制陳釀等升級產品,同時5月初對陳釀每瓶出廠價提高1元,有望在下半年對業績產生一定增厚;2)中高端酒:正逐步加強中高端產品推廣以改善產品結構,上半年紅百年系列等中高端白酒銷量有所增長,帶動白酒業務毛利率提升至62.5%。市場開拓上,繼續實施“2+6+2”市場戰略,加快外埠市場開拓,外埠重點深耕市場有望成為新的增長點。草根調研顯示,上半年華東地區在合作經銷商創意堂運作下銷售增長明顯。

肉類業務:高豬價致屠宰毛利率下滑,養殖業務有所受益。上半年屠宰業務收入15.82億元,增長23.75%,但毛利率受生豬價格漲幅較高的影響,下滑4.82pct至3.62%。養殖業務上半年實現收入1.45億元,毛利率受益豬價高景氣達30.2%,部分平抑屠宰業務受到的不利影響。

地產業務短期致財務費用增長較快,期待后續非主業加快瘦身。地產業務以順鑫佳宇為主體,公司上半年收入1.54億元,結算收入有所增加,但凈利潤為-8035萬元,虧損主要來自費用增加:1)向順鑫藍光牛欄山項目委托管理方支付管理費用等;2)負債率持續處在高位,利息費用繼續增加。上半年公司財務費用同比增長77.1%至1.39億元,資產負債率為65%仍處較高水平,公司明確聚焦白酒和豬肉產業,期待后續地產等非主業加快瘦身或剝離,從而改善盈利能力。

投資建議：:我們調整公司2016-18年EPS為0.73/0.94/1.17,考慮未來非主業有望繼續剝離帶來盈利能力提升以及國企改革預期,維持買入-A評級,6個月目標價25元,對應17年PE為26倍左右。

風險提示:白酒業務增速放緩;非主業剝離不及預期等。