投資要點

白酒觀點更新：渠道反饋良好，旺季行情仍舊值得期待。1)渠道跟蹤：本周茅臺9 月訂單開始到貨，飛天茅臺一批價基本在1650-1680 元，部分終端商超仍舊缺貨，旺季發貨量加大后批價有所回落，但仍維持在較高水平，反映終端需求依舊旺盛;五糧液自6 月底停貨后，近期開始逐步發貨，目前普五一批價在830 元左右，上海等地商超有促銷政策，活動期間實際成交價898 元;國窖1573 重點市場一批價穩定在720-730 元，華東市場一批價在810 元左右，廠家要求團購價不低于860 元，目前來看華東市場的價格標桿效應顯著，上海地區全年計劃任務已完成，我們預計全年國窖收入有望保持30%以上增長;洋河藍色經典提價后，目前終端價全面上行;古井口子窖旺季核心產品價格堅挺，渠道備貨積極性較高。2)投資建議：盡管渠道實際動銷需在9 月中旬以后進一步確認，當前我們亦無需對中秋銷售過于悲觀，在庫存良性基礎上，今年中秋旺季動銷是值得期待的，若后續渠道反饋持續積極，三季度名酒業績有望得到充分保證，估值切換行情有望階段性開啟。目前名酒估值多數在20 倍以下，基于行業強壁壘以及增長的確定性較高，我們認為安全邊際凸顯，繼續重推茅臺、五糧液、老窖，二三線酒超額收益仍在，繼續重推洋河、順鑫、古井、口子窖、汾酒、水井坊等。

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順鑫農業：牛欄山強勁增長，持續重點推薦。年初以來我們發布7 篇報告(重磅深度和多篇跟蹤報告)重點推薦順鑫農業，詳細參考公司深度報告《從財務視角還原全面的順鑫農業》，核心邏輯是白酒主業加速增長將釋放十足業績彈性，公司一季報和中報業績不斷超預期，推薦邏輯持續兌現。展望下半年，我們認為低端酒周期屬性很弱，經濟增速放緩對牛欄山銷售基本無影響，公司白酒主業有望持續高增。中長期來看，牛欄山在千億低端酒市場銷量占比僅5%，我們看好未來牛欄山逐步收割低端酒市場的充足發展潛力。隨著公司主業逐步清晰化，業績彈性有望得到充分體現，公司市值仍被低估，持續重點推薦。

啤酒中報總結：行業業績加速釋放，繼續看好板塊行情。1)行業產量恢復正增長，主要企業銷量環比提速。18H1 啤酒行業產量同比增長1.2%，除華潤啤酒外，其他五家上市企業上半年銷量增長環比2017 年銷量增長均有提速。受益多年產能優化，行業銷量有望趨于平穩，龍頭企業銷量有望實現增長。2)利潤提升明顯，拐點持續驗證。18H1 啤酒企業收入均實現正增長，其中華潤、重啤、珠江收入增速約10%，青島(可比口徑)和百威中國市場收入增速約5%，上半年企業收入端增速環比2017 年改善。利潤端表現更加亮眼，重啤、燕京、珠江、華潤的扣非凈利潤均實現25%以上增長，受益于提價，多數企業 Q2 利潤加速增長。3)結構升級疊加提價，盈利能力漸好轉。隨著產能優化，行業逐漸從價格戰轉向消費升級，頭部企業中高端產品增長更快。青啤18H1 銷量增長僅0.9%，但主品牌增長4.9%，高端產品更是增長6.8%;重啤18H1 高檔產品收入增長13.4%，中檔產品收入增長9.0%，低檔產品收入僅增長3.5%。受益產品結構升級疊加提價，在原材料價格處于高位情況下，部分啤酒企業毛利率反而上升。若后期原材料價格從高位跌落，利潤將加速增長。4)投資建議：我們認為消費升級、噸價提升將是未來行業發展的核心驅動力，格局占優標的有望持續受益。國內啤酒行業正在進入新階段，CR5 有望逐步向CR4 甚至是CR3 變化。

無論是國際經驗還是國內區域市場主導企業的盈利能力都證明了行業格局改善后競爭趨緩費用存在下降可能，盈利能力存在較大提升空間，我們認為行業受益的先后順序分別是華潤、青島啤酒、重慶啤酒等。

桃李面包：區域擴張正當時，龍頭業績穩增長。1)為什么看好短保質期面包行業的成長?短保VS 長保：立足早餐市場，順應消費升級和健康飲食。短保VS 新鮮：短保“中央工廠+批發”模式，無門店租金+人員壓力，便于快速擴張和塑造渠道壁壘。目前國內面包行業CR5 市占率23.9%，桃李面包市占率9.9%，對比賓堡(美國17%)，山崎(日本25.8%)有很大空間。2)桃李面包未來的增長空間?一是區域擴張+渠道精耕，18H1 公司網點新增1 萬多家，終端網點數量超過20 萬家。二是產品不斷推陳出新，保持動銷速度。三是短保質期3-8 天面包日配+最佳運輸半徑200-300 公里，目前公司已在全國16 個生產基地，擴產能保證供給，預計未來三年收入保持20%以上增長。3)理性看待季度波動，期待利潤加速釋放?決定毛利率的三要素：成本、生產效率、提價(直接提價+產品結構及包裝升級)。公司18Q2 毛利率39.7%，同比+3.6pct，主因17Q3 公司提價3%+工廠產能利用率提升+結構升級驅動毛利率增長。費用端： 18H1 期間費用率三年同比提升了4.69 pct至23%。其中銷售費用率21.12%，產品配送服務費用率從2012 年5%不斷提升至18H1 的13%。主因處于市場開拓期，存在必要的運輸、人工等投入，隨著網點密度增加，運輸成本逐漸攤薄，費用率先升后降，屆時利潤會加速釋放。4)我們預計公司2018-2020年收入分別為49.3 、59.5、71.9 億元，分別增長20.8%、 20.7% 、20.8%;凈利潤6.6 、8.2 、10.04 億元，同比增長28.6% 、24.4%、 22.3%，對應PE 分別為38X、30.6X、25x，看好面包龍頭的高成長，給予買入評級。

湯臣倍�。�渠道跟蹤動銷較好，8 月受原材料關稅漲價小幅提價。1)藥店渠道調研，部分區域7、8 月依舊保持40%以上的高增長，主因大單品健力多+新藥店渠道開拓+同店增長持續提升驅動，渠道庫存降至60-80 天，動銷和周轉情況較好。2)電商渠道調研，8 月湯臣倍健品牌銷售額同比提升30%左右。3)部分產品小幅提價：公司于8 月7 日對湯臣母品牌下多款維生素提價，均價提升6.4%，9 月1 日蛋白粉進行提價5%左右，累計約14 款產品小幅提價，主因美國和歐盟關稅增加造成進口原材料成本上漲，公司通過小幅提價轉移成本壓力，出廠和終端提價后可能會對終端銷量有小幅影響，但整體可控，消費者教育和渠道營銷持續進行。4)大單品策略清晰：健力多氨糖軟骨素2018 年目標銷售額20-25 億元穩健推進，預計可貢獻報表收入8-9 億元。健視佳目前于年6 月推出市場，國內只有一個藍帽子競爭對手“千泉”越橘葉黃素，下半年逐漸在渠道培育，期待3 年實現10 億零售規模。收購LSG看好益生菌在膳食補充劑細分市場的成長。

9 月推薦組合：洋河股份、絕味食品、貴州茅臺。當月內三者漲跌幅分別為洋河股份(-4.34%)、絕味食品(0.18%)、貴州茅臺(-1.25%)，組合收益率為-1.80%，同期上證綜指下跌0.84%，組合落后上證綜指0.96%，其中9 月金股為洋河股份，持續重點看好。

投資策略：分子行業來看，白酒繼續重點推薦貴州茅臺、五糧液、瀘州老窖，二三線酒洋河股份、順鑫農業、古井貢酒、口子窖、山西汾酒、水井坊等;啤酒行業受益的先后順序分別是華潤啤酒、青島啤酒、重慶啤酒;食品重點推薦伊利股份、絕味食品、中炬高新、元祖股份、海天味業，保健品行業建議關注湯臣倍健、西王食品、H&H，烘焙面包行業建議關注桃李面包、廣州酒家，肉制品行業積極關注龍頭雙匯發展。

風險提示：三公消費限制力度加大、消費升級進程放緩、食品安全。