本周觀點：地產酒Q1表現分析—銷售結構繼續升級

地產酒的定義和2018、2019年Q1表現總結概括。“地產酒”是我們領先市場提出的一個定義，指主銷區域為本省或省內銷售占比超過50%的地方名白酒企業，通常，主要價格帶為區域大眾主流中高檔(100-500元)，之所以涵蓋300-500元，原因是因為部分經濟發達區域的主流消費已經到達這一價格帶。主要上市公司有古井貢酒、口子窖、迎駕貢酒、今世緣等。

2018年地產酒龍頭表現符合預期，銷售結構明顯升級，體現在毛利率提升，噸酒價格上升，凈利潤增長較快。2019Q1表現繼續搶眼，今世緣，口子窖均已披露一季報，銷售結構繼續優化，兩家企業的高檔酒(口子窖10年及以上)增速更快，市場也給予了一季報業績的積極反饋。年初至今，地產酒古井貢酒(+108.95%)，今世緣(+90.48%)，口子窖(+72.37%)股價漲幅居白酒前五名。

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地產酒為什么表現好?第一，我們認為消費升級驅動是主因，大眾主流消費價格帶上移繼續(今世緣增速>海之藍天之藍增速，夢之藍增速>海之藍天之藍增速，古井8年以上增速>古5及以下)，這從主要白酒企業銷量增長緩慢，利潤增長快速能夠得到驗證，即并非本省總消費人群的擴大。

第二，品牌集中度提升，銷售收入增速有差異，龍頭更快，從已有數據可以看到安徽省白酒企業增速古井>口子窖>迎駕貢酒>其他。

第三，2019Q1銷售表現繼續反映春節旺季大眾主流剛需升級，宏觀經濟表現好于預期。

今世緣：2018年實現營業收入37.36億元，同比上升26.55%;歸母凈利潤11.50億元，同比上升28.45%。2019Q1年公司實現營業收入19.54億元，同比上升31.12%;歸母凈利潤6.41億元，同比上升26%。

國緣占比持續提升，噸酒價格加速增長。2018年公司產品出廠均價為70元/瓶，同比提升27%;其中卡位次高端價格帶的國緣產品逐漸成為公司的營收主力軍，順利實現了從“今世緣”到“國緣”的產品迭代，目前國緣四開、雙開省內消費氛圍日益濃厚，品牌知名度向上勢頭明顯。從2018年報來看，出廠價300元以上的特A+系列收入占比為50%，同比提升43%，2019Q1特A+營收加速增長(+45%)。

口子窖：2018年實現營業收入42.69億元，同比增長18.50%;歸母凈利潤15.33億元，同比上升37.62%。2019Q1公司實現營業收入13.62億元，同比增長8.97%;歸母凈利潤5.45億元，同比增長21.43%，Q1利潤增速超預期。

銷量小幅增長，銷售結構升級是主基調，營收增速屬正常水平。在2017年放量式增長后，2018年主基調是結構升級貢獻增長，該增速屬于正常增長水平。2018年公司銷量增長約1.49%，扣除省外增長貢獻因素，省內銷量估計小幅負增長，主要系中檔和中低檔負增長所致。

2018年公司高檔酒營收40.60億，同比增加22%，占比96.16%(其中均價提升10%，銷量提升11%)。公司口子窖系列為核心主力，口子窖5年及以上為高端產品，且10年以上增速更快，我們預計在30%以上，口子品牌亦受益省內消費升級明顯。

古井貢酒：徽酒龍頭，持續受益于安徽省內銷售升級的趨勢，公司產品結構向上升級趨勢延續，2018年營收凈利增長雙創紀錄，2019年古8及以上產品快速增長繼續帶動報表表現。