白酒行業

大家好，歡迎收看行業邏輯解密系列，今天我們要和大家一起分享的是白酒行業的投資邏輯。

白酒是以糧谷為主要原料，以大曲、小曲或麩曲及酒母等為糖化發酵劑，經蒸煮、糖化、發酵、蒸餾而制成的我國特有的一種蒸餾酒。

在討論白酒行業投資邏輯之前，我們先來了解一下白酒行業特點。

圖片來源網絡，如有侵權請聯系本站

首先，白酒具有致癮屬性，就是俗稱的“酒癮”。對于自飲客戶來說，一旦適應了某種白酒的口感就會傾向反復購買。白酒有三大經典香型，比如以茅臺為代表的醬香型白酒，以五糧液、瀘州老窖為代表的濃香型白酒，以汾酒為代表的清香型白酒。不要小看這種致癮性，很多致癮品都具有暴利性，比如煙草。

其次，白酒具有社交屬性。白酒除了自飲，經常在商業飯局、婚宴、家宴等聚會場景中出現，白酒在某種程度上代表著這頓飯局的端位。有時候在中國的地方社交風氣中，請客人喝什么價格的酒，會代表著主人的敬意與誠意有多大，這種社交屬性也使得白酒中的高端品牌有著頑強的生命力。

再次，白酒有很強的文化歷史屬性。各品牌白酒所在的地域文化不同，釀酒工藝、水土、糧食品種、氣候條件等因素也不盡相同，難以異地復制。我們看到幾大名酒產區都有著深厚悠久的文化歷史，而且都只在當地才能釀造出應有品質的白酒，這種文化歷史屬性使得白酒具有獨特的稀缺性。

然后，白酒還有庫存保值的特點。不像其他很多行業，比如服裝行業，庫存時間長了要計提減值，但是白酒就比較特殊，年份越久越值錢，白酒行業的庫存不存在跌價的問題。這還催生了白酒收藏投資需求，每當白酒行業進入價格看漲的周期，就會有很多人大量的囤積，這會對白酒的價格起到推波助瀾的作用。

最后，白酒行業普遍毛利率非常高。白酒的原材料簡單、易得，俗話說“白酒就是一把水、一把糧食”，而且白酒的技術工藝更新得很慢，不需要大量的研發和設備投入，白酒的綜合投入很小，但品牌溢價非常突出，使得白酒產品價格賣得很高，這就造成了很多投資人對白酒企業的印象，就是有非常好的賺錢效應，現金流相當的好。

有了以上的基本了解，接下來我們來探討一下白酒行業在時間序列上的投資邏輯。

在最近的15年里，白酒行業被分成兩個階段，前一段是2003-2012年的“黃金十年“，白酒產量增速總體在高位運行;后一段是調整期，2012年底酒鬼酒曝出塑化劑丑聞，民眾對白酒行業整體性的食品安全產生了擔憂，2013年中央出臺“八項規定”，嚴格的“三公反腐”開始，白酒行業整體需求量出現了急劇的萎縮，這之后行業增速逐年回落。

我們可以從白酒需求結構上來觀察“三公反腐”對白酒行業的巨大影響，2012年時，政務消費占到整個白酒行業需求的40%左右，到了2016年占比降到了5%，白酒行業需求結構產生很大的變化。

我們都知道白酒行業是有高中低不同端位之分的。大致上，高端酒有茅臺、五糧液、國窖;次高端有水井坊、沱牌舍得、劍南春、汾酒、夢之藍等。中端主要是大眾消費，比如海之藍、天之藍、古井貢、口子窖、酒鬼酒等;偏低端的有金種子、牛欄山，還有些地方酒中低端品種。

總體上白酒行業還是比較分散的，行業中最頂尖的品牌——貴州茅臺的市場占有率約6%，前五大品牌合計市占率也只有約16%。不同端位白酒的投資邏輯是有差異的，現在我們來逐一討論一下。

高端白酒有很高的品牌知名度，常用于政務和商務宴請，迎合了社會上的“面子”文化，而且隨著人均收入水平的提升，高端白酒的自飲比例也在不斷增加。高端白酒通過不斷的提價以保持其高端形象，提價行為對酒企的業績提升作用非常明顯。

以茅臺為代表，2001年初的53度飛天茅臺出廠價185元，到了2017年末，出廠價已經漲到了千元左右了，同期茅臺的股票也體現出了良好的穿越周期的投資效應。有人做了這樣一個測算，如果以2001年貴州茅臺上市時的價格34.5元，買入1萬股，即大約34萬的初始投資款，到2017年末，一共能獲得131倍的回報，初始投資額34萬變成了4500多萬。

茅臺作為高端白酒的經典代表，長期受益于消費升級，才顯示出了這樣非凡的成長性，并不是說其他的白酒的投資效果就比茅臺差，只不過是各自階段性的邏輯不同。

對于中端白酒來說，高端白酒提價后會給次高端和中端白酒打開漲價空間，中端白酒相較于高端白酒，會更多地體現在“量”上，因為不是大多數人都喝得起茅臺，所以中端白酒的消費量是個更大的數量級。如果跟隨高端白酒也整體提價的話，市場規模會變得更大。

我們縱觀整個白酒行業的總量，差不多在6000多億元，其中中端和低端白酒加起來要達到5000億元，高端白酒才750億左右，假設所有高端和中端都提價10%，高端酒的產值只擴大75億，但是對于中端白酒來說，差不多增長了250億元。

所以說當白酒每一輪價格上漲周期拉開序幕的時候，那些次高端疊加中端的品牌酒企會表現出比較強業績彈性，并傳導至股價表現。

以山西汾酒為例，在2008年金融危機之后我國政府出臺了4萬億刺激經濟，經濟企穩回升，白酒迎來了新一輪的漲價潮，在這個過程當中，我們看到茅臺的股價從2008年10月份到2011年的10月份的三年時間里上漲了160%，而山西汾酒，因為更強的業績彈性，同期漲幅高達570%。

在白酒消費升級的過程中，市場集中度逐步提升，低端白酒如果戰略定位沒有定準，或者品牌營銷沒有做好的話，就有可能出現危機。

以金種子酒為例，在2013年“三公反腐”和“塑化劑”事件后，公司選擇了低端作為發展戰略;等到2014-2015年，自飲需求的消費升級承接了原來的政務需求，高端和次高端的市占率進一步提升，而低端市場開始萎縮并惡化。

我國有1.8萬家酒企，其中規模以上企業約有1500家，高端品牌比較少，大家耳熟能詳的“茅五瀘”，貴州茅臺、五糧液和瀘州老窖，中端白酒大約二十個品牌，剩下的成千上萬的酒企都在低端競爭，金種子選擇低端方向布局的戰略失誤也最終能通過業績反映出來，公司近幾年凈利潤年年負增長甚至虧損，股價也從2013年之后跌去了百分之七八十之多。

我們現在來總結一下白酒行業的投資邏輯：白酒行業在過去的15年整體上是量增價漲的發展歷程，目前增速開始放緩。其中高端白酒體現出很強的品牌溢價和壟斷利潤，隨著端位的層層下降，競爭激烈程度層層升級;中端白酒體現出了提價周期中的階段性超額收益;對于那些戰略失誤、定位失誤、營銷不當的品牌，在激烈的競爭中，面臨著業績下滑退出歷史舞臺的風險。

最后我們做一下風險提示：

第一個，歷史邏輯在未來不一定完全復制，僅供理解行業價值變動的某種因果關系;

第二個，以上內容中所涉及或者舉例的公司，還會受到自身業務的發展情況、估值水平的個性影響，在具體投資中還需結合每家公司的具體情況具體對待，這里不構成股票推薦;