事件：五糧液發布2019 年半年度主要業績數據公告，公司2019H1 實現營收271.5 億元左右，同增26.50%左右，實現歸母凈利潤93 億元左右，同增31%左右，EPS2.4 元/股。

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點評：(1)二季度表現略超預期，看好公司業績增長空間。經測算，公司二季度實現營業總收入95.6 億元左右，同增27.08%，實現歸母凈利潤28.25億元左右，同增32.07%。公司二季度收入和利潤表現均略超預期，主要是因為公司酒類產品結構優化，核心產品五糧液量價增長所致。8 月1 日新普五零售價已從1199 元上調至1399 元，五糧液需求仍旺盛。茅臺批價和終端價的持續提升為五糧液價格上挺提供充足空間，隨著旺季的逐步臨近，預計五糧液價格將持續上行，看好五糧液業績增長空間。

(2)性價比提高激發真實需求，推動產品復購率提升。消費品的核心是鋪貨和復購率，五糧液通過數字化營銷構建穩定透明的渠道結構，幫助更好鋪貨，同時五糧液不斷提高產品品質，品牌價值持續回歸，使得產品性價比不斷提升，替代部分茅臺酒的直接飲用需求，五糧液酒的真實需求增加，有望推動產品復購率提升，未來消費量有望持續擴大。

(3)改革成效顯著，改革紅利不斷釋放。五糧液目前全面推動數字化工程、清理系列酒和普五副牌產品，并且從內部文化、戰略定位、執行行動和自我評價等方面積極改革。預計改革將持續改善公司利潤率、營銷情況，幫助五糧液抓住產業整合、消費升級機會，不斷釋放公司內部優勢，目前改革紅利正在不斷釋放。近期五糧液督導組根據后臺異常數據的經銷商進行查處，并下發七封處罰通知，顯示出公司在渠道改革、推動數字化賦能方面的決心。

(4)低估值、高ROE 拓寬前景，海外業務、系列酒及并購帶來增量機會。隨著MSCI 擴容，外資、保險等海外長期資金不斷涌入。具有一定消費壁壘和消費者黏性的高ROE 公司將成為這些資金的首選配置標的。近年來，外資對于國企改革的理解逐步提升，而五糧液作為國企改革的堅決執行者，前景可期。同時五糧液積極布局海外業務，實施普五和系列酒結合走出去的戰略，預計未來三年一帶一路沿線兩個烈性酒市場將逐步進入業績收獲期，推動五糧液海外業務占比提升。

目標空間：由于公司產品矩陣化升級優化，國改持續推進，我們預測 19-21年收入分別為 500、600、691 億元，同增 25%、20%、15%;19-21 年凈利潤分別為175、232、290 億元，19-21 年eps 分別為 4.51、5.98、7.47 元/ 股。此外，控盤分利模式助力公司內部持續優化，目前改革成效初顯，維持買入評級。

風險提示：食品安全風險，改革成效達不到預期風險，終端需求下降風險。