順鑫農業公司成功創新牛欄山陳釀品牌新品類。陳釀系列具備威士忌和濃香白酒結合的優質口感，同時具備低成本高品質高毛利率特點，2015 年預計銷量超過12 萬噸，規模和成本領先優勢明確。

公司通過高純度糧食酒精+創新調兌工藝形成了創新的濃香酒品質，解決了傳統低端白酒低品質低毛利率的商業模式難題，具備顛覆性的商業價值。

公司牛欄山陳釀和百年牛欄山兩大品牌正在快速全國化。2015 年省外增長貢獻率超過71%，這一比例還將快速上升。2015 年北京以外市場營收只有27 億元，除河北等地，各地市場均屬于低基數高成長。

公司銷量提升空間和盈利能力提升空間被顯著低估。公司已經搭建了從15~30 元陳釀系列三款光瓶酒產品和100 元的百年牛欄山品牌，兩大品牌占比低端酒1000 萬噸市場的1.2%，進一步整合空間極大。

2015 年白酒銷量達到31 萬噸，營收預計49 億元，到2020 年有望達到100 億元白酒業務營收，毛利率有望在2020 年達到62%，凈利率預期可以達到15~20%，2020 年達到15~20 億凈利潤。

財務預測

預期公司2016/2017 年綜合營收100 億和108 億元，其中白酒業務營收58 和68 億元。歸屬凈利5.11 億和6.93 億，如果非酒肉資產全部剝離，財務費用保守估計為零，預計公司凈利達到6.07 和7.79 億元。

估值與建議

給予順鑫農業公司2016 年目標價30.6 元，在非酒肉資產剝離后的盈利假設下，對應2016/2017 年28.7/22.4 倍P/E，首次覆蓋給予“推薦”評級。

174.4 億元目標市值對應2016 年白酒主業P/S 3 倍，仍然低于行業平均4.2 倍P/S 估值水平。

風險

如果2016 年房地產和肉制品業務虧損較大，盈利將不達預期。