事件：五糧液12 月2 日晚間公告，公司非公開發行股票募集資金總額由23.34 億元縮減至18.54 億元，發行數量由1 億股下調至8225 萬股。

從認購主體來看，泰康資管、華安基金和凱聯艾瑞三家機構的認購金額分別從7.9 億元下調為5.2 億元，3.5 億元下調為2 億元，2.56 億元下調為1.98 億元。

修改后的定增方案顯示，募資資金用途仍然用于信息化建設、營銷中心和服務型電子商務平臺的建設上，但擬投資9.88 億元的營銷中心建設在動用募集資金消減了4.8 億元。

定增調整負面影響不大，公司核心員工、經銷商擬發行數目不受影響。

由于證監會加強了募集資金用于房地產相關項目建設的限制，公司本擬投資9.88 億元的營銷中心建設不得不削減，營銷中心建設資金不夠部分由公司出資，而信息化建設以及服務型電子商務平臺募集資金不受影響。

發行數量由1 億股下調至8225 萬股，公司核心管理層、員工以及優質經銷商擬定增數目不變，針對機構發行數量減少近1800萬股。

我們認為，定增調整依舊有效的捆綁了公司的核心管理層、員工以及優質經銷商等，這些參與的群體是公司業績可持續發展的核心源動力，調整不改釋放公司經營活力的邏輯。總體而言，我們認為定增調整負面影響不大。

定增調整稍推遲過會的節奏，靜待定增過會釋放活力。公司混改涉及管理層、中層骨干以及核心經銷商，都形成了提升公司業績的共識，這也是大國企五糧液所急需的，期待通過定增來激發戰斗活力，實現快速增長。

然公司于8 月下旬對股價大幅偏離發行價格的合理性提出說明要求，公司股價在過會前有一定短期壓制;按照節奏，公司已做了充分的溝通和準備，定增調整稍微推遲過會的節奏，我們預估春節前定增有望過會，期待過會后釋放潛力。

全年報表無憂，未來2-3 年可實現雙位數增長。前三季度公司實現177 億的營收，加上今年預收賬款實現的47 億的增量，已完成224 億(去年全年報表217 億元)的打款計劃，全年報表無憂。

實現驕人的成績除了五糧液實現了量價齊升之外，今年系列酒公司銷售額與銷量比去年同期增長25%和17%。單獨三季度而言，營收44 億元，預收款環比增長23 億元，向好的趨勢進一步得到驗證。

明后年來看，一方面來自于高檔白酒景氣度的提升，另一方面來自于公司定增過會后釋放的活力，我們認為預計2-3 年可實現雙位數增長。

低估值具備較強吸引力。全球最大的烈酒集團帝亞吉歐金融危機后估值修復，持續保持在20 倍(年復合增速約5%)，保樂力加近兩年估值維持在28-32 倍之間;而國內高端白酒代表茅臺和五糧液的業績增速預計可達兩位數，估值理應可以達到國際巨頭估值水平。

國內市場對比來看，目前茅臺對應2016 年達到24 倍，老窖近30 倍，而五糧液僅19 倍，五糧液的估值明顯偏低;從收入/市值角度來對比，五糧液相對于茅臺而言市值被低估。近期而言，我們認為五糧液是最值得參與的白酒標的。

目標價49 元，維持“買入”。我們認為今年公司業績處于轉折期，短期股價受到壓制，期待過會后釋放潛力。預計2016-2017 年EPS 分別為1.96、2.19 元，同比增長20.74%、11.32%，目標價至49.0 元，對應2016 年25 倍PE，維持“買入”評級。

風險提示：限制三公消費力度加大、食品品質事故。