投資要點

核心觀點:我們認為，高端白酒價格、渠道泡沫已出清，近1年茅臺和五糧液(36.900,-0.22, -0.59%)總體呈現量價齊升的格局。在渠道信心逐步恢復的過程當中，真實需求和潛在需求有望持續被激發出來，新一輪的量價齊升的格局已形成。二季度潛在需求激發出來加速了五糧液的動銷，在下半年茅臺缺口明顯的情況下，五糧液將明顯受益。價格方面我們預計下半年旺季批價將持續上行，到時不排除公司再次實施小幅提價。目前公司估值不到20倍，市值也僅為茅臺的三分之一，具備較強吸引力，我們認為五糧液的估值有望緊靠茅臺估值，逐漸走向25倍。目標價49元，重申“買入”。

高端白酒價格、渠道泡沫已出清，量價齊升格局已形成。茅臺的價格由2000度下跌至850附近，五糧液和國窖1573也出現了大幅調整，出現了放量并實現了量價回升，價格泡沫出清;與此同時價格的一路下行也倒逼著經銷商和大眾消費清理庫存，渠道庫存泡沫也已出清，目前市場存有較強的補庫需求。行業的龍頭貴州茅臺(315.690, -1.40, -0.44%)和五糧液批價自去年至今不斷上行，可以預估未來2-3年茅臺總體供應緊張，渠道和終端需求一旦增加，價格將出現上行，進一步刺激隱形需求。我們認為，高端酒量價齊升的格局已經形成。

二季度潛在需求激發出來加速了五糧液的動銷，下半年茅臺缺口明顯的情況下，五糧液受益。二季度茅臺囤貨行為已經發生，茅臺上半年完成1.5萬噸已經得到多方的求證。五糧液在廣東、深圳等地也出現了明顯的增長，終端動銷增速或強于一季度。我們保守估計茅臺下半年缺口在3000噸以上，五糧液有望借此機會實現放量增長。價格方面來看，在需求旺、老酒持續熱、茅臺供應不足的預期催化下，茅臺和五糧液批價很有可能持續超預期。 公司提價已顯成效，大幅縮小了與茅臺的距離，下半年有望再次實施小幅提價。公司自去年八月份至今出現的提價，一批價已經上漲超過100元。近期一批價格640較前幾天的650略有回落，這主要是華東區域部分經銷商承兌匯票到期出現的甩貨行為�？傮w來看，在茅臺供應不足以及批價不斷上行的帶動下，下半年普五批價上行的趨勢確定。綜合而言，公司的提價已現成效，大幅縮小了與茅臺的距離，下半年有望再次實施小幅提價。時間點和幅度方面，我們預估在中秋前的八月份就有可能實現20元左右小幅提價。

靜待定增過會釋放活力。公司混改涉及管理層、中層骨干以及核心經銷商，都形成了提升公司業績的共識，這也是大國企五糧液所急需的，期待通過定增來激發戰斗活力，實現快速增長。

低估值具備較強吸引力，對比國際烈酒巨頭其估值有望逐步提升至25倍。全球最大的烈酒集團帝亞吉歐金融危機后估值修復，持續保持在20倍(年復合增速約5%)，保樂力加近兩年估值維持在28-32倍之間;而國內高端白酒代表茅臺和五糧液的業績增速預計可達兩位數，目前茅臺對應2016年達到24倍，而五糧液不到20倍。參照國際酒企龍頭，在白酒景氣度持續回升背景下，我們認為五糧液估值有望提升至25倍。從收入/市值角度來對比，五糧液相對于茅臺而言市值被低估。

目標價49元，重申“買入”。一季度公司業績超預期，上半年經銷商打款積極，普五一批價淡季堅挺上行，下半年茅臺緊缺、需求旺季驅動下有望實現量價齊升。我們認為今年公司業績處于轉折期，下半年定增方案實施將激發企業活力，同時白酒并購計劃也在積極推進中。預計2016-2017年EPS 分別為1.96、2.19元，同比增長20.74%、11.32%，上調目標價至49.0元，對應2016年25倍PE，維持“買入”評級。

風險提示:限制三公消費力度加大、食品品質事故。