投資建議：

我們推薦茅臺的核心在于對其品牌價值的認可。整個白酒消費從滲透率和人均銷量的角度來講空間有限，然而我們看到茅臺價格回歸理性以后，其份額在快速提升。茅臺占據了中國白酒品牌的至高點，同時也是品質的至高點，長期來看是白酒消費向“少而精”方向轉變最明確的受益標的。我們根據DCF模型，上調目標價至240元(比原目標價220元上調9%)，對應2015年17.5倍市盈率，重申買入!理由政軍務消費退出舞臺，個人和商務消費支持成長。據我們測算，目前純粹的政軍務消費占比已經下降到10%左右，進一步限制三公消費的邊際負面影響非常有限。茅臺有堅固的群眾基礎，長期的增長主要依賴于(1)私人消費：中國富裕家庭數量的快速增長，使得可消費茅臺的人口基數增加;(2)商務消費：經濟和商務活動的增加，為茅臺的消費帶來彈性。

價格回歸后相對性價比突出，份額快速提升。過去兩年，茅臺在所有白酒上市公司中的收入份額從25%提升到35%，是份額唯一大幅提升的品牌。核心驅動在于價格回歸理性后，相對性價比的提升。目前茅臺占整個白酒行業份額僅6%，仍有很大提升空間。

控量政策：名為防守，實為進攻。控量是為了保價，保價則是為了下一步放量。今年的一批價走勢不僅是供需的直接反應，還應該是茅臺“放量/控量”政策的先行指標。在需求不繼續惡化的假設下，我們認為嚴格控量有望使得一批價在旺季恢復到860元以上，從而改變中樞下移的趨勢。一批價的回升有利于提振渠道積極性，從而會帶來報表層面業績的平穩增長和預收款的恢復。

系列酒改革或將帶來驚喜。雖然系列酒約僅占茅臺收入的5%，但培育醬香口味消費群對于茅臺酒長期的放量有戰略意義。系列酒改革的效果并未被市場充分預期，或將帶來驚喜。

盈利預測與估值略微上調2014/2015年每股收益3.5%/4.9%至13.28元和13.86元。根據DCF模型，假設3%的永續增長率和11.5%的折現率，給予目標價240元。