直營加碼，渠道優化，21 年欣欣向榮

2.9 日公司公告董事會決議，公布包括設立重慶/深圳自營子公司、終止4 項共計約8.2 億元的捐贈事項、投資建設酒庫及“智慧茅臺”項目等8 項決議。我們認為，公司自營系統的建設加碼有望持續優化渠道結構，滿足真實飲酒需求;捐贈事項的終止則是充分尊重考慮了中小股東意見和利益，公司治理不斷完善;站在當前時點，21 年春節茅臺動銷反饋積極，市場投放和控價較往年均有改善，21 年公司經營情況有望欣欣向榮，“十四五”發展動能充足，我們預計20-22 年EPS 36.22/41.75/49.09 元，維持“買入”。

自營加碼優化渠道結構，捐贈終止強化股東保護

公司董事會通過設立重慶/深圳自營子公司的議案，加碼(新)一線城市自營系統的建設，滿足真實的茅臺酒飲用需求，期望一定程度緩解(新)一線城市供求失衡的問題，2020/12/31 公司自營系統在“關于加強2021 年元旦春節期間銷售的工作會議”提出在元旦春節等特殊時間節點加大茅臺酒投放量，盡量滿足終端消費購酒需求，隨著渠道結構的持續優化，公司對渠道掌控力將進一步加強。此外，公司終止四個未支付的捐贈事項，減少捐贈額總計約8.2 億元，體現了公司在決策過程中，尊重中小股東意見，強化保護投資者特別是中小股東利益，也意味著公司治理制度的不斷完善。

控價政策頻出，穩定市場秩序，21 年春節動銷反饋積極

21 年春節前后，公司打出組合拳，多措并舉加強渠道控價、穩定市場秩序。打擊囤積居奇、炒買炒賣，要求茅臺專賣店和經銷商必須100%拆箱賣并保留紙箱，促進開瓶消費，此外公司在20 年直銷渠道會議上要求直銷渠道商確保元旦前將茅臺酒庫存清零，增加市場投放。拆箱令加零庫存要求有力推動春節旺季茅臺酒更多流向開瓶喝酒的消費者、也在一定程度上使得經銷商原有整箱庫存加速出清。從終端反饋看，今年春節雖有疫情反復的影響，但高端白酒尤其是茅臺的市場行情依舊非常緊俏，庫存維持低位且動銷較好，據今日酒價，2 月10 日原箱/散瓶飛茅批價為3120/2400 元/瓶，批價堅挺。

“十四五”增長動能足，維持“買入”評級

公司“十三五”營收/規模凈利CAGR 為24%/24%，實現了高質量發展，展望未來，公司將持續推進生產能力建設，渠道結構不斷優化，市場管控力不斷增強，高渠道利潤指示下游需求保持強勁，我們看好直銷渠道占比提升、高附加值產品結構調整等對均價的拉升，業績將保持長期穩定增長，我們維持盈利預測，預計其20-22 年EPS 36.22/41.75/49.09 元，參考可比公司21 年平均PE69x(Wind 一致預期)，給予茅臺21 年69x PE，上調目標價至2880.75 元(前值2296.25 元)

風險提示：食品安全問題影響品牌價值、疫情影響需求、宏觀經濟不及預期。