本文提煉中國啤酒行業商業模式分析框架，詳細梳理行業發展演進史及主要企業發展歷程，展望行業未來發展空間及格局演變，并對行業短中長期核心關注點進行深入分析。我們認為，行業當前進入存量博弈期，成本連續上漲，主要產商依靠低價搶量策略難以為繼，中高端化提升及產能優化將推動行業利潤率向上拐點確立，未來數年進入行業利潤率逐步改善期，中長期看啤酒行業進入整合末期，當前正是逐步布局優秀企業的時間窗口。推薦華潤啤酒和重慶啤酒，關注青島啤酒和燕京啤酒。

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啤酒商業模式：快消博弈論，基地市場、產品結構和渠道體系三大維度是分析核心，也是決定利潤水平的核心要點。啤酒行業因其產業鏈長、且涉及的渠道模式和終端體系較為復雜，啤酒行業各參與方的競爭與合作，都可謂是博弈論在消費品行業體現最充分的實戰。我們提煉分析啤酒行業三大維度，一是基地市場，各家產商具有各自的核心省份市場，貢獻其主要利潤;二是產品結構，當前中國中低端啤酒占比達70%以上，價格帶基本呈現出圣誕樹形結構，結構升級正加速進行;三是銷售渠道體系，當前現飲和非現飲各占據半壁江山。另外，行業產能利用率及成本效率也將影響行業利潤水平。

行業空間：一杯滄海，拐點已至，升級驅動行業十年未來收入增長中樞在5%左右。中國啤酒行業當前產量4400 萬千升，占據全球20%產量以上，2013年后行業消費量進入飽和期，且對標成熟市場，中國人均消費量拐點已經到來。但當前行業升級趨勢加速，未來行業的主要增長動力來自于產品結構升級帶來的價格帶提升，中國當前噸酒價格尚不足3000 元/千升，具有充足結構升級空間，我們測算中國啤酒行業未來十年復合增長中樞在5%左右。

行業格局：啤酒戰國策，從合縱春秋到硝煙戰國，當前進入整合末期。中國啤酒行業從1980年代各地方和縣大量興建啤酒廠開始，可以劃分為四個階段。1)第一階段(1980-1995 年)：春秋初期，諸侯并起;2)第二階段(1996-2005年)：春秋五霸形成，資本運作擴張;3)第三階段(2006-2016 年)：戰國七國割據;4)第四階段(2017 至今)：整合末期，華潤總量居首，百威英博和青啤占領高端，當前各家企業仍在堅守市場份額前提下，更多需要看重點市場格局的微觀演變，絕對寡頭未來5-10 年有望逐步形成。

行業當下核心邏輯：存量博弈及成本推動，主要產商策略轉變，行業利潤率拐點已至，有望逐步改善。行業各家企業長期拉鋸造成行業低利潤率中國啤酒行業產量見頂回落，且份額長期拉鋸背景下，包材等成本連續上漲，主要產商依靠低價搶量策略難以為繼，競爭策略開始變化。產品結構升級將是行業利潤率改善的主要支撐，產能優化將明顯助力成本效率提升，輔以利潤洼地市場減虧及費用理性投放等措施，行業利潤率將有望逐步改善。

投資建議：推薦華潤啤酒和重慶啤酒，關注青島啤酒和燕京啤酒。行業底部拐點已經確認，行業凈利潤向上，板塊短期高估值，建議股價回調中逐步買入行業優質標的。推薦具有最良好的市場基礎和運營體系，且公司在中高端產品推進明顯加速，不斷彌補品牌短板，具備成為行業絕對龍頭潛力的華潤啤酒;推薦區域啤酒優質標的，且具有嘉士伯中國業務注入預期的重慶啤酒;在行業利潤率改善期，關注具備業績彈性潛力的青啤和燕京。

風險提示：行業競爭加劇、成本波動、中高端化不及預期、食品安全風險等