借IPO開閘和白酒景氣周期，2016年3月10日，甘肅隴南徽縣誕生了本地第一家上市企業——金徽酒(13.210, -0.05, -0.38%)。
2018年是金徽酒上市的第三個年頭。三年來，金徽酒交出的答卷似乎并不能讓人滿意。在白酒行業個股紛紛逆勢走強之際，金徽酒卻反其道而行之，從高點33.94元“一路下墜”，直逼破發邊緣。
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生于斯長于斯的地方酒企
金徽酒因產于甘肅省隴南地區徽縣而得名，據公司官網介紹，金徽酒股份有限公司前身系康慶坊、萬盛魁等多個徽酒老作坊基礎上組建的省屬國營大型白酒企業，曾用名甘肅隴南春酒廠，是國內建廠最早的中華老字號白酒釀造企業之一。
但金徽酒這一品牌誕生于何時，公司官網卻語焉不詳，只是稱在上世紀60年代，當時的隴南春酒廠正式注冊金徽商標，可以看做是金徽品牌的肇源。
目前，公司主營五大白酒系列，分別為金徽年份、金徽正能量、柔和金徽、世紀金徽和金徽曲酒系列，依次分為高中低三擋。
公司主要產品及價位表 來源：招股說明書
2016年3月10日，金徽酒鳴鑼敲鐘，正式登陸上海證券交易所，成為A股第十九家上市的白酒企業。
2018年三季報顯示，截止9月30日，公司擁有總資產27.47億元，比上年度末增長17.76%。如果我們以1960年作為金徽酒誕生之始，那么58年間，總資產的年均積累只有0.47億。目前，金徽酒的市值47億，排名上市酒企倒數第三位，如果將*ST皇臺(6.270, -0.02, -0.32%)(維權)排除在外，金徽酒基本為墊底狀態。其次為酒鬼酒(17.470, -0.32, -1.80%)、伊力特(14.280, -0.11, -0.76%)，三者差距不大。
觀察上述三家酒企，均有一個非常顯著的特點：地域性。酒鬼酒以湖南為主，在華北地區也具一定的影響力，伊力特是新疆地區的龍頭酒企，而金徽酒是隴南地區的特色酒企，其主要的銷售區域一直在周邊300公里范圍內。2017年年報顯示，公司營收13.33億，其中隴南地區5.07億，蘭州地區4.18億，甘肅中部2.22億，甘肅西部僅0.77億，其他地區為1.08億。與2016年相比，這一數據幾乎沒有變化，顯示公司產銷范圍非常固定，地域特色鮮明。
事實上，關于地域性特點，金徽酒招股說明書就已提及：國內白酒生產企業地域集中特征較為明顯。因氣候、溫度、水域及土壤等天然優勢，白酒生產企業主要集中在西南地區(四川、貴州)、華東地區(山東、江蘇、安徽)和華中地區(河南、湖北)。同時，上述地區是我國人口集中區域，也是主要的白酒消費地。
國內白酒產地分布統計 來源：招股說明書
各項財務指標均處行業尾部
囿于地域性，即使上市時間恰好選在2015-2017年白酒行業復蘇周期，金徽酒上市以來的財報表現仍極為慘淡，2014-2017年，公司分別實現凈利潤1.2億、1.66億、2.22億、2.53億，同比分別增長32.95%、33.81%和14.02%。2018年三季度，公司實現凈利潤1.6億，同比下滑9.20%。
2015、2016年，公司借助行業回暖，整體取得了不錯增長，凈利潤同比增速可以擠到行業中上水平。但隨著行業增速放緩，2017年，公司凈利潤同比增速已經排在所有上市白酒企業尾部，2018年三季度更是出現了同比轉負的情況。
公司的營收狀況亦不達預期。2015-2017年，公司營收分別為11.82億、12.77億、13.33億，同比分別增長16.74%、8.02%、4.35%，增速下滑趨勢明顯。2018年前三季度，公司營收9.65億，同比增速僅2.51%。
數據來源：wind
與迅速下滑的盈利增速相比，公司的估值則相對較高。截止2018年12月10日，金徽酒滾動市盈率(PETTM)為20.38倍，除金種子酒(4.950,-0.07, -1.39%)和*ST皇臺之外，在所有上市的白酒企業中排在第八位，與其墊底的增速并不匹配。
數據來源：wind 新浪財經
從每股財務指標來看，金徽酒的表現更為慘淡。作為中國最賺錢的行業之一，白酒企業的ROE和現金流量一直是上市公司的優秀典范。金徽酒銷售毛利率為63.01%，處于所有上市白酒企業的下游。同時，其攤薄ROE、EPS、每股息稅前利潤均排在行業尾部區域。而其每股股東自由現金流為負，更是處于行業倒數，是為數不多的幾家每股股東自由現金流為負的上市白酒企業之一。
主要上市白酒企業的每股財務指標對比 數據來源：wind 新浪財經
事實上，公司近年來現金流逐漸變緊。2016年底，公司經營性線徑流量凈額尚有3.8億，至2017年底已變為1.07億，而到了今年三季報，轉為-0.13億。
問題主要出在投資方面。現金流量表顯示，從上市之前的2011年至今，公司投資活動產生的現金流量一直為負，近三年數額有變大趨勢。主要原因系在建工程科目增加所致，實際為公司擴建新的生產線。
數據來源：新浪財經整理
從公司的銷售狀況來看，地域非常狹窄，營收擴張能力有限，新建生產線產出能否被市場消化存疑。至少從目前情況來看，主體銷售區域恐怕無法為新產能提供足夠市場空間。
對此風險，公司招股說明書表示，投資項目實現經濟效益的時間較長，若公司未能有效地拓展市場而無法消化新增產能、新增固定資產折舊均將對預期收益產生不利影響。
